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›› Economie

Un été chaud sur fond d’inquiétudes et d’espoir

Depuis le 21 juillet 2005, date à laquelle la Banque Centrale chinoise a décidé de laisser flotter le Yuan dans un carcan strictement contrôlé et très étroit, la monnaie chinoise s’est appréciée de 26% par rapport au $. Les dévaluations des 11 et 12 août ont fait chuter la devise de 3,9%, résultat technique d’un ajustement de la marge de flottement.

Il faut revenir sur les événements économiques et financiers du mois d’août dont la plupart sont le reflet de la difficile transition dans laquelle la Chine est engagée, sur fond d’inquiétude du pouvoir chinois. L’inventaire examine la baisse des réserves de change, la double dévaluation du Yuan des 11 et 12 août, les nouvelles baisses des taux d’intérêts et de réserves obligatoires et, indices positifs dans un paysage économique angoissé, la reprise hésitante de l’immobilier qui accompagne la croissance assez stable de la consommation des ménages, alors que celle de la production industrielle s’est effondrée.

Les réserves de change ont perdu 300 Mds de $

La période a commencé fin juillet avec une controverse autour des raisons pour lesquelles les réserves de change avaient baissé pour le 4e trimestre consécutif avec une chute de 116 Mds de $ au premier trimestre 2015, suivie d’une autre baisse 36,2 Mds au 2e trimestre. En 2014 la baisse des deux derniers trimestres avait été de 105 Mds et de 47 Mds, soit au total, depuis la mi-juin de l’année dernière, une contraction des réserves de plus de 300 Mds de $, soit plus de 3 fois le budget de l’éducation nationale en France, y compris celui de la recherche.

La première explication avancée par les observateurs était qu’anticipant une hausse du Dollar, les réserves de change subissaient le contrecoup d’un puissant mouvement de fuite des capitaux, également motivé par la chute de la confiance dans la pérennité de la croissance. L’analyse faisait suite à une estimation de Goldman Sachs, le 21 juillet qui, en l’absence de données fiables chinoises et s’appuyant sur une discordance entre l’augmentation soudaine de ventes de matières premières dans les 6 premiers mois de l’année et l’absence de l’habituelle hausse des réserves qui aurait du en résulter, affirmaient que la seule explication était une fuite 200 Mds de $ (une somme record) au cours du 2e trimestre 2015.

L’agence américaine était aussitôt contredite par l’Administration chinoise des réserves de change (国家 外 汇 管理 局 - guojia waihui guanli ju – acronyme anglais SAFE -) qui affirmait 2 jours plus tard qu’il n’y avait pas de mouvements significatifs de capitaux vers l’étranger. Ce qui n’a pas convaincu Goldman Sachs qui citait l’existence de 235 Mds de fonds spéculatifs et la nouvelle tendance des banques chinoises à détenir des Dollars, anticipant la fin prochaine du cycle d’appréciation du Yuan.

Lu Zhengwei, un des responsables de la Banque Industrielle estimait, probablement avec raison, que la chute des réserves était en partie due aux engagements financiers de la Chine dans les projets des « nouvelles routes de la soie » et des banques lancées par Pékin en 2014 et 2015 (Banque de développement de Shanghai ou « banque des BRICS » et Banque pour les investissements d’infrastructures).

A la mi-août, l’utilisation des réserves était confirmée par la Banque Centrale qui faisait savoir qu’elle allait injecter 48 Mds de $ dans la Banque de Développement et 45 $ dans l’Exim Bank. Ces initiatives étaient clairement destinées à relancer la croissance fortement freinée depuis le premier trimestre 2010 et à venir en appui des exportations également en baisse avec, en juillet 2015, une contraction de 10% de l’excédent commercial.

Il reste que le sérieux freinage de l’économie et les secousses de la bourse continuent d’alimenter la polémique autour de la chute de la confiance identifié par certains analystes comme le principal moteur de la fuite des capitaux, alors que la plupart des observateurs estiment que les réserves chinoises continueront à baisser d’au moins 150 Mds de $ en 2015.

Dévaluation du Yuan.

Le 2e événement d’envergure ayant eu des effets directs sur les bourses asiatiques toutes en baisse, à l’origine aussi d’une marée de commentaires inquiets aux Etats-Unis et en Europe où les valeurs boursières furent également malmenées quoiqu’à moindre échelle, fut la double dévaluation du Yuan des 11 et 12 août derniers. Après une série de chiffres moroses de l’économie en juillet, (baisse de près de 7% de la vente des voitures, chute de 8% des exportations, croissance à seulement 6%) ponctuées par les tumultes des bourses de Shanghai et de Shenzhen qui continuaient leurs mouvements de montagnes russes en dépit des interventions de la Banque Centrale, le Bureau Politique a pris la décision de dévaluer le Yuan.

On le sait, la monnaie chinoise n’est pas librement convertible. Sa valeur est déterminée quotidiennement pour le lendemain par la Banque Centrale en fonction des mouvements du jour. Ainsi, depuis le 21 juillet 2005, date à laquelle ce système a été instauré, le Yuan s’est apprécié de 26% par rapport au Dollar, ce qui contredit les accusations de manipulation constamment proférées par certains hommes politiques américains. Alors que la Banque Centrale, cautionnée par le FMI expliquait que la dévaluation était un ajustement au marché suite à un élargissement des marges de fluctuations quotidiennes, le double mouvement a fait baisser la monnaie chinois de 3,49% par rapport au Dollar.

Bien que la dévaluation soit très limitée, en tous cas bien plus faible que celle de l’Euro dont le change par rapport au Dollar a perdu plus de 11% en 8 mois et près de 20% en 18 mois, il n’en fallait pas plus pour susciter l’angoisse des financiers qui craignent un nouveau dévissage de la monnaie, aussitôt nié par la Banque Centrale. Mais l’inquiétude persiste et se nourrit de deux facteurs : la surévaluation rémanente du Yuan que le Crédit suisse estime entre 5 et 10% instille l’idée d’une nouvelle dévaluation à court terme ; le sentiment que la succession d’interventions macroéconomiques dont les effets n’ont pas toujours été efficaces, révèle les inquiétudes du régime sur le ralentissement de l’économie qu’il pourrait ne plus être en mesure de contrôler.

Quoi qu’il en soit, l’état de l’économie chinoise ou l’idée qu’on s’en fait produisent des effets directs sur les marchés boursiers de la planète, au Japon, à Hong Kong, en Corée du Sud, à New-York, Londres, Berlin et Paris où les valeurs ont toutes chuté. Les inquiétudes se sont également répercutées sur les prix des matières premières (pétrole et métaux), avec une fragilité volatile particulière pour le cuivre et des conséquences pour les grands exportateurs (Australie, Indonésie, Afrique du Sud, Chili, Brésil) ; elles affectent aussi les marques de luxe comme Prada, Hermes, BMW ou Apple et en général les groupes étrangers en compétition sur le marché chinois avec des sociétés locales dans les secteurs des panneaux solaires, des télécoms, de l’aéronautique ou des semi-conducteurs.

Enfin l’impact est également sensible chez les émergents qui exportent une part significative de leur PNB en Chine (+ de 5%) comme Taïwan, la Malaisie et la Corée du Sud.

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Les banques souffrent. Baisse des taux et libéralisation du système financier.

Alors qu’il y a 5 ans les banques chinoises figuraient au sommet du palmarès mondial des profits, depuis 2015 elles n’ont enregistré que des croissances inférieures à 1%. En bourse, leurs titres se négocient en dessous de leur valeur comptable. (Valeur totale des actifs que les actionnaires recevraient, en théorie, en cas de liquidation de la société).

La 3e occurrence économique méritant attention est assurément la nouvelle baisse d’un quart de point des taux d’intérêt (la 5e depuis novembre 2014) et une nouvelle réduction du taux de réserve obligatoire annoncée le 25 août, dont l’effet direct sur les marchés a été une remontée des titres sur la plupart des places européennes, la bourse de New-York (Dow Jones et S&P) continuant cependant à baisser de 1,3% et 1,4%.

La baisse d’un demi-point du taux de réserve (de 18,5% à 18%) correspond à une injection de plus de 100 Mds de $ dans le système financier chinois, tandis que la baisse des taux facilitera le crédit. L’initiative bien accueillie par les marchés participe d’un nouvel effort du Bureau Politique pour maintenir la croissance à 7%, dans un contexte où la Banque Centrale elle-même laisse entendre que le ralentissement de l’économie s’intensifie, et que se multiplient les commentaires sur la fiabilité des données chinoises et le taux réel de croissance.

A noter cependant que la relance a été accompagnée par un allègement des contrôles sur les dépôts bancaires ayant une maturité de plus d’un an. La mesure qui augmente la marge d’initiative des banques commerciales dans un contexte où le crédit est toujours contrôlé par des institutions publiques apathiques constitue un nouveau pas vers la libéralisation du système financier. Elle a probablement été suggérée au pouvoir dont la tendance est inverse, par l’équipe des réformateurs financiers dirigée par Zhou Xiaochuan et Lou Jiwei.

Ces trois épisodes de l’histoire économique du mois d’août (débat sur la chute des réserves de change, dévaluation, baisses des taux d’intérêts et du taux de réserve obligatoire) surviennent en même temps que la publication de chiffres économiques moroses concernant les profits des banques et la croissance de la production. En revanche les nouvelles du marché immobilier ont été meilleures, tandis que la part de la consommation dans le PNB se renforce lentement.

Baisse des profits des banques et production industrielle en berne.

Fragilisées par le freinage de la croissance ayant mis à jour l’empilement rapide des dettes toxiques au cours des 5 dernières années, les grandes banques publiques se débattent depuis le début de l’année avec les plus faibles profits enregistrés depuis leur entrée en bourse.

La Banque Industrielle et Commerciale 中国工商银行 n’a au cours du premier semestre enregistré que 0,6% de croissance de ses profits ; la Banque de l’Agriculture 农业 银行 est à seulement 0,3%. Le contraste est flagrant avec la période de la relance de 2009 articulée autour de projets d’industrie lourde et d’immobilier de luxe où les profits affichés étaient toujours à 2 chiffres, avec cependant un partie des prêts non remboursés par les administrations locales.

S’il est vrai que les comptes paraissent encore équilibrés, nombre d’observateurs suspectent que le montant réel des créances douteuses est plus élevé. Cette année, les institutions de défaisance chargées d’absorber les dettes toxiques et de les restructurer ont acheté un montant de créances non recouvrables 60% plus élevé qu’en 2014. Dans ce contexte la plupart des banques sont aujourd’hui cotées en-deçà de leur valeur comptable, alors qu’elles l’étaient à près de 3 fois en 2009.

Autre indice de freinage sérieux : l’indicateur des directeurs d’achat été en août à son plus bas niveau depuis plus de 6 ans, à 47,1. Le chiffre témoigne de la faiblesse des commandes industrielles, d’un recul de l’emploi, et de la baisse de la production, conséquences de la contraction de la demande en Europe.

A quoi il convient d’ajouter l’atonie du secteur productif (13% du PNB) où on décèle une prudence comptable des responsables qui tranche avec les habituelles fuites en avant. Pour corriger les baisses de production et la faiblesse des revenus, les dirigeants d’entreprise confrontés à la brutalité de la concurrence sur le marché chinois avaient jusque là coutume de contracter de nouveaux emprunts, espérant que les pouvoirs publics les tireraient d’affaire en cas de coup dur. Cette tendance n’est pas éradiquée, mais l’évolution des attitudes est notable.

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Dans ce contexte morose, les commentaires en Chine spéculent pourtant toujours sur une reprise et écartent la possibilité d’un accident systémique. Selon un article de Caixin l’augmentation régulière de la part des services et de la consommation dans le PNB qui s’ajoute à un redressement du marché immobilier et à la restructuration du secteur productif, permettra un rebond de l’économie.

Lire : Grands travaux et réforme des groupes publics. Une ambition immense et complexe

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Frémissement de l’immobilier et croissance de la consommation.

Ce graphe du Boston Consulting Group de juillet 2015 montre la croissance constante des ventes de détail (en bleu) au-dessus de 10% et la chute de la croissance des ventes industrielles.

Il est vrai que le marché immobilier semble sortir de sa spirale négative. Même s’ils doivent encore faire face à de forts vents contraires, les agents immobiliers ont au cours de premier semestre enregistré une hausse de leurs ventes, probable conséquence des secousses boursières qui redirigent les capitaux vers la pierre. Mais la reprise, favorisée par la baisse des taux d’intérêts, n’a pas été sans grincements de dents. Dans certains centres urbains des provinces, encombrés de logements vides, les développeurs ont du casser les prix pour s’en sortir et ont cessé d’investir dans de nouveaux projets.

Enfin, dans ce paysage en demi-teinte, la meilleure nouvelle est assurément le retour à l’augmentation lente et régulière de la part de la consommation dans le PNB, attestant que la difficile transition économique est en marche en dépit des obstacles.

Alors que le « moteur » économique des exportations faiblit, celui de la consommation intérieure prend lentement le relais. La consommation des ménages augmente en effet tandis que les valeurs boursières continuent à être agitées par des mouvements contraires, provoquant des répliques dans les marchés mondiaux (l’indice FTSE – Financial Times Stock Exchange - calculé autour des 100 entreprises britanniques les mieux capitalisées, a perdu 11% dans la deuxième quinzaine d’août, pour reprendre 6% en quatre jours à la fin du mois, dont près de 2% ont été reperdus dans les premiers jours de septembre).

Alors que la classe moyenne capable de consommer à l’occidentale augmente inéxorablement (estimée à 75 millions de ménages en 2015), la part de la consommation dans le PNB qui avait baissé de 38 à 36% entre 2006 et 2010 est depuis 5 ans constamment en hausse ce qui lui a permis de retrouver son niveau d’il y a 6 ans.

Certes, les chiffres sont encore éloignés de ceux des économies occidentales où la part de la consommation dans le PNB varie entre 55% en France et en Allemagne et 64 et 68% en Grande-Bretagne et aux États-Unis, mais l’examen des statistiques montre que la croissance des ventes de détails s’est, depuis 2012, constamment maintenue au-dessus de 10%, tandis que celle des ventes industrielles du secteur manufacturier a fortement chuté, plafonnant à 0% depuis le début 2015.

Selon Jonathan Woetzel Directeur chez Mc Kinsey & Co, les secteurs gagnants de ce mouvement sont ceux de l’électronique grand public, de l’alimentation, des voyages, de l’assurance, de l’éducation privée et les loisirs qui, au passage, témoignent aussi de l’importance grandissante des services.

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De ces événements on retiendra que les mouvements brutaux des bourses chinoises reflètent plus une inquiétude et un désordre du marché boursier, marqué par un effet casino et la pollution des délits d’initiés, que l’état réel de l’économie. S’il est vrai que celle-ci freine inéxorablement, se rapprochant à terme d’une croissance de 4 à 5%, nombre d’ajustements sont en cours dans les secteurs financiers, dans le tissu industriel en pleine restructuration, comme dans la consommation et les services dont la part dans le PIB est hausse. Pour certains analystes, ces réalités plaident pour un atterrissage en douceur.

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Pour autant il est assez peu probable que la transition en cours se déroule sans accrocs et de manière linéaire. Notons cependant que les transes actuelles sont loin d’être l’apanage de la Chine. Reprenons la conclusion d’un article de François Danjou, mis en ligne par Question Chine en novembre 2014.

Les problèmes qui agitent la Chine sont au centre du très éclairant ouvrage de Thomas Piketty : « Le capital au XXIe siècle », éditions du Seuil 2013. Page 942 du livre, on peut lire ceci en guise de conclusion : « La leçon générale de mon enquête est que l’évolution dynamique d’une économie de marché et de propriété privée, laissée à elle-même, contient en son sein des forces de convergence importantes, liées notamment à la diffusion des connaissances et des qualification.

Mais elle recèle aussi des forces de divergence puissantes et potentiellement menaçantes pour nos sociétés démocratiques et les valeurs de justice sociale sur lesquelles elles se fondent » (…) « La principale force déstabilisatrice est liée au fait que le taux de rendement privé du capital peut être fortement et durablement plus élevé que le taux de croissance des revenus de la production ».

Le problème chinois croise deux fois ces inquiétudes : Le pouvoir politique qui connaît le danger des mouvements sociaux s’est toujours appliqué à maintenir l’activité, y compris de manière artificielle au prix de surproductions de faible qualité ou de projets sans valeur ajoutée. Mais la stratégie hybride articulée autour du privé et, en même temps, toujours très fortement étatique, a permis la prévalence, au détriment des salaires, des revenus du capital d’État qui ont enrichi l’oligarchie.

Politiquement, cette dernière est considérée comme la première responsable des disparités socio-économiques que le régime a toujours clamé vouloir éviter. Ces télescopages entre privé et public, entre ouverture et contrôles, entre relance et rigueur, sur fond de répression politique des critiques en dehors des contraintes du droit, sont à la racine des difficultés de la réforme.

Sans compter que les tendances à la fermeture politique portent en elles de puissants obstacles à l’innovation, pourtant un des ingrédients du « rêve chinois » et de l’ambition de siniser la production high-tech exprimée par le slogan « 中国制造 2025 — Fabriqué en Chine 2025 ».

Pour mémoire ce plan vise 10 secteurs de l’économie où le progrès qualitatif dépendra toujours des transferts de technologies tant que le secteur productif chinois n’améliorera pas sa capacité d’innovation : 1) les nouvelles technologies de l’information ; 2) les machines industrielles et la robotique ; 3) l’aéronautique et l’espace ; 4 ) la composante navale du transport ; 5 ) le transport ferré ; 6) les véhicules hybrides ; 7) les centrales électriques et les nouvelles énergies ; 8) la mécanisation de l’agriculture ; 9) les nouveaux matériaux ; 10) les produits pharmaceutiques.

 

 

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